ธปท. 1% กับ Fed 3.75%: ช่องว่าง 275 bps ที่กดดันค่าบาทไทย 2569

ตัวเลขที่อธิบายความอ่อนค่าของบาทไทยได้มากกว่าอะไรทั้งหมดในตอนนี้คือ 275 นั่นคือส่วนต่างในหน่วย basis point ระหว่างอัตราดอกเบี้ยนโยบายของธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท.) ที่ 1.00% กับขอบล่างของ Federal Reserve ที่ 3.50% หรือ 325 point ถึงขอบบนที่ 3.75% ส่วนต่างนี้คือกลไกเครื่องยนต์ที่ขับเคลื่อน USD/THB เข้าหา 33 และอธิบายว่าทำไมตัวเลือกของ ธปท. ในช่วงครึ่งหลังของปี 2569 จึงถูกจำกัด

ความแตกต่างของดอกเบี้ยขยับสกุลเงินได้อย่างไร

ในตลาดสกุลเงิน เงินทุนไหลไปหาที่ที่ได้ผลตอบแทนปรับความเสี่ยงดีที่สุด ดอลลาร์ที่ฝากในกองทุนตลาดเงินสหรัฐฯ ได้ดอกเบี้ย 3.5–3.75% ต่อปีโดยแทบไม่มีความเสี่ยงด้านเครดิต ดอลลาร์เทียบเท่าในพันธบัตรรัฐบาลไทยได้ 2.5–3.0% พร้อมความเสี่ยงด้านค่าเงินเพิ่มเติม คณิตศาสตร์ carry ชี้ทิศทางเดียว: ขายบาท ซื้อดอลลาร์

นี่คือพลวัต carry trade และในปี 2569 มันทำงานต่อต้านไทยในเชิงโครงสร้าง นักลงทุนและสถาบันที่ยืมดอลลาร์ถูกเพื่อลงทุนในสินทรัพย์ไทยที่ให้ yield สูงกว่า (reverse carry) — trade ที่สมเหตุสมผลเมื่อ Fed อยู่ใกล้ศูนย์ — กำลังออกจากตำแหน่งเหล่านั้น การถือพันธบัตรรัฐบาลไทยโดยนักลงทุนต่างชาติลดลงเมื่อ yield สหรัฐฯ กลายเป็นที่น่าสนใจ

ทำไม ธปท. จึงไม่สามารถขึ้นดอกเบี้ยเพื่อป้องกันบาทได้ง่ายๆ

ธปท. ลดดอกเบี้ยจาก 1.25% เป็น 1.00% ในเดือนกุมภาพันธ์ 2569 โดยเฉพาะเพราะเศรษฐกิจในประเทศต้องการการสนับสนุน: GDP เติบโตต่ำกว่า 3% หนี้ครัวเรือนสูง และภาคการท่องเที่ยวยังไม่ฟื้นตัวเต็มที่

ถ้า ธปท. ขึ้นดอกเบี้ยเป็น 1.5% หรือ 2.0% ก็ยังไม่ปิดช่วงห่าง 275 bps อย่างมีนัยสำคัญ การขึ้นไปถึง 3% หรือมากกว่าจะปิดช่องว่าง แต่จะทำให้การเติบโตสินเชื่อในประเทศพังทลาย เพิ่มต้นทุนสินเชื่อที่อยู่อาศัยสำหรับครัวเรือนที่มีหนี้สูงอยู่แล้ว และชะลอเศรษฐกิจที่เพิ่งลดดอกเบี้ยสี่เดือนก่อนเพราะต้องการการกระตุ้น ธปท. ตกอยู่ในกับดักคลาสสิกของเศรษฐกิจเปิดขนาดเล็ก

ชุดเครื่องมือจริงของ ธปท. มีอะไรบ้าง

เมื่อนโยบายดอกเบี้ยถูกจำกัด ตัวเลือกเชิงปฏิบัติของ ธปท. ได้แก่ การแทรกแซงตลาดอัตราแลกเปลี่ยน (ขายดอลลาร์จากทุนสำรองระหว่างประเทศประมาณ 245 พันล้านดอลลาร์เพื่อชะลอการอ่อนค่าของบาท) การพูดชี้นำ (คำแถลงของผู้ว่า ธปท. ที่สามารถหยุดการเคลื่อนไหวชั่วคราว) และมาตรการ macroprudential

แนวทางเชิงประวัติศาสตร์ของ ธปท. คือการลดความผันผวน ไม่ใช่ปกป้องระดับที่แน่นอน ซึ่งหมายความว่าการเคลื่อนไหวแบบทิศทางที่ยืนเหนือ 33.5 อย่างต่อเนื่องมีแนวโน้มที่จะกระตุ้นการขายดอลลาร์อย่างชัดเจน

ปัญหาเงินเฟ้อจากการนำเข้า

ไทยนำเข้าน้ำมันดิบแทบทั้งหมดและสินค้าผู้บริโภคจำนวนมากที่ตีราคาเป็นดอลลาร์ การอ่อนค่าของบาทจาก 31.80 (ค่าเฉลี่ยปี) ไปที่ 33.00 แทนการลดค่า 3.8% ซึ่งส่งผลต่อราคาผู้บริโภคในหมวดพลังงาน อิเล็กทรอนิกส์ และอาหารนำเข้า

เงินเฟ้อไทยวิ่งใกล้ขอบบนของกรอบเป้าหมาย ธปท. 1–3% เข้าสู่ครึ่งหลังปี 2569 ถ้า USD/THB ยืนเหนือ 33 ตลอดไตรมาส 3 เงินเฟ้อที่นำเข้าอาจดัน CPI เข้าใกล้หรือเกิน 3% ทำให้ ธปท. ตัดสินใจได้ยากขึ้นว่าจะคงดอกเบี้ยหรือต้องปรับขึ้น

ความหมายสำหรับนักลงทุนไทย

สามนัยสำคัญ ประการแรก นักลงทุนไทยที่มี exposure ต่างประเทศได้ประโยชน์จากสภาวะปัจจุบัน สินทรัพย์ดอลลาร์ — ETF สหรัฐฯ, ทองในรูปดอลลาร์, กองทุนพันธบัตรต่างประเทศ — แปลงเป็นบาทได้มากขึ้นเมื่อส่งกลับ ประการที่สอง บริษัทไทยที่มีหนี้ดอลลาร์ (นักพัฒนาอสังหาริมทรัพย์, บางชื่อในโครงสร้างพื้นฐาน) เผชิญต้นทุนการรีไฟแนนซ์ที่สูงขึ้น ประการที่สาม ตัวชี้นำสำคัญถัดไปคือข้อมูล PCE ของสหรัฐฯ สิ้นสัปดาห์นี้ — ตัวเลขที่ดีกว่าคาดลด probability การขึ้นดอกเบี้ย บรรเทาแรงกดดันต่อ USD/THB ตัวเลขที่ร้อนกว่าคาดเสริมแนวคิด dot plot สายเหยี่ยวและอาจดัน USD/THB ผ่าน 33 อย่างเด็ดขาด